前些天寫中國核電，順帶也表達過個人認為長江電力質地更優的意思，今天就此展開，聊聊關于長江電力的話題。坦白講，電力行業雖然看似壟斷經營（產多少銷多少）且具有極強的剛需性，但由于存在重資產、高資本支出的弊端，再加上沒有定價權，通常很難獲得超額收益，因此整體上算不得什么好生意。

然而凡事皆有特例，在所有發電模式中，水電或許是一個例外。盡管同為重資產、高資本支出，但是與火電相比，它主要靠大自然的供水賞飯吃，故而日常營運成本較低，不會受到能源價格波動所累，能夠以低生產成本應對無定價權的劣勢。同時與核電、風電、光伏相比，它的核心生產資料水電站大壩屬于建筑類的一種，使用折舊年限較長，并且由于水電站非普通建筑，堅固耐用程度甚至更要高人一籌，所以實際使用年限通常比賬面折舊年限更長，例如美國許多水電站運營已長達百年，至今依然完好如故，因此這也意味著水電站創造永續現金流的能力遠超過核電、風電以及光伏等清潔能源。

【資料圖】

也正因為存在這些與眾不同的特性，所以長江電力的經營業績非常好看。由下表可見，2009年公司的營業收入、凈利潤、扣非凈利潤分別只有110.15億、46.17億、39.94億，到了2021年上述三項數據變成了556.46億、262.73億、241.41億，十二年間分別實現了14.45%、15.59、16.17%年化增長速度，并且期間ROE均值可以達到14.27%，儼然夠得上高增長、高股權回報率的優秀標準。

上表中，對比逐年業績數據，我們可以發現公司的業績增長之路頗有規律可循，2010年相對于2009年猛然上升了一個臺階，之后開始增速趨緩，到了2016年又再次出現突破，登上了另一個新的臺階，其后繼續陷入緩慢的磨嘰狀態之中。為什么會這樣，在2010和2016年兩個時間節點到底發生了什么呢？

通過查閱往期年報，可以看到下列事件：1、2009年9月實施重大資產重組后，三峽電站26臺發電機組全部歸長江電力所有，以至于2010年的發電量及售電收入大幅增長；2、2016年完成金沙江溪洛渡、向家壩水電站重大資產重組工作，新增裝機容量達2026萬千瓦。顯然，公司的擴張方式與其他行業區別很大，在不愁銷的情況下，主要是通過不斷的重組并購新的電站來擴大生產規模，從而推動收入增長。

這種情況反映在現金流表上，很容易讓人產生一種錯覺，即認為公司的資本支出并不高。如下表所示，2009-2021年公司累計創造了3732.62億經營現金流，而期間購建固定資產、無形資產和其他長期資產累計支付的現金僅為712.18億，占比似乎非常低。但是考慮到公司旗下新增產能主要來自于重組并購這一客觀事實，那么其相應開支自然應屬于權益類項目，顯然不會被會計準則納入購建固定資產、無形資產和其他長期資產范疇，所以直接引用投資現金流可能會更能反映資本支出規模的實際情況。從下表，我們可以很清晰的看到，在兩個重要的重組時間節點（2009及2016）里,公司的投資現金流都出現了激增現象。

不過，即使將投資現金流作為資本支出項看待，2009-2021年的累計經營現金流減去投資現金流，依然還有著2114.63億的巨大結余，顯然公司創造自由現金流的能力十分強大。因此能夠支撐公司長期實施高分紅策略，并且還表現出穩中有升，逐步增長的良好態勢。

業績回報不錯的同時，公司的股價表現也同樣可圈可點，從下面的股價圖中，我們可以看到長江電力上市以來，股價就基本呈現出一種不斷向上攀升的趨勢。如果按后復權價格計算，從2009年至今，股價累計上漲了370.85%，折合年化投資收益可以達到12.66%，在電力企業中可算是獨樹一幟。當然，這在許多幻想暴富的人眼中或許不值一提，但事實上在成千上萬的投資者中，十幾年來能達到這樣收益水平者絕對是鳳毛麟角般的存在。

公司作為典型的大型央企，第一大股東為中國長江三峽集團有限公司（國資委背景），持股占比高達54.34%，居于絕對控股的位置，可謂根紅苗正。也正因為這一點，公司具備持續高分紅的內在動力，畢竟ZF也是需要用錢的。截止2022年上半年，長江電力擁有三峽、葛洲壩、溪洛渡、向家壩4 座長江流域梯級電站（即將投入的還有烏東德、白鶴灘），總裝機容量4549.5萬千瓦，占全國水電裝機的比例為11.37%，是全球最大的水電類上市公司，在全球水電行業中具有引領地位，完全稱得上是一塊優質的核心資產。

當然公司也會存在一些先天性劣勢，下一篇我們再接著聊這一點，敬請各位繼續保持關注（未完待續）。

（風險提示：本文所提到的觀點僅代表個人意見，所涉及標的不作推薦，據此買賣，風險自負。）

@今日話題@雪球達人秀$長江電力(SH600900)$

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