我前面寫了《生豬研究系列四“豬價走勢篇”-豬價接下來可能會怎么走？》（網頁鏈接），對2023年豬價走勢做了大致預測，目前來看實際豬價走勢沒有超出我預測的范疇。

還寫過一篇《生豬研究系列五“周期篇”：養(yǎng)豬行業(yè)的新格局與投資豬股的新思維》（網頁鏈接），分析了在養(yǎng)殖行業(yè)新結構的基礎上思考豬周期需要告別傳統固有思維，需要新思維。

今天再寫一篇和各位球友來分析下對豬周期的思考。

【資料圖】

兩年多來，養(yǎng)豬行業(yè)時斷時續(xù)金額較大的虧損引起了很多人關注，在巨額虧損面前行業(yè)持續(xù)性產能去化一直未出現。按照傳統邏輯，只要出現巨額虧損，基本就會來一場像樣的豬周期。但是實際情況是出現較長時間虧損了，各位球友期待的豬周期也未如期而至。更令很多球友納悶的是，明明2021年至2023年1季度很多養(yǎng)殖企業(yè)虧麻了，那些不要命的竟然還逆勢擴張產能，這是過往曾未有過的現象。

既然傳統邏輯不行，現在很多球友又在計算虧損持續(xù)下去，那些巨虧的養(yǎng)殖企業(yè)會轟然倒下，從而帶來行業(yè)產能急劇去化進而出現像樣的豬周期。這樣的情況會不會發(fā)生呢？個人傾向于會。但是會不會23年或者較快時間發(fā)生呢？個人傾向于還有點言之過早。

要回答上述問題，其實涉及兩個問題，一個是企業(yè)的生產決策問題，一個是企業(yè)持續(xù)經營能力，也就是經營持續(xù)性問題。

一、基于成本-收益的企業(yè)生產決策邏輯分析

上市豬企很多是在2019-2021年的生豬上產能競賽運動中上了太多固定資產，使得生豬產量遠低于固定資產可支撐的潛在產能。因此導致產能利用率低，折舊攤銷之高更是驚人。從而導致這一輪豬周期出現一個奇怪的現象：在豬價不如預期的情況下一方面報表顯示巨額虧損另一方面卻依然選擇逆勢擴張產能。為了更好的理解企業(yè)是否決定短期的產能繼續(xù)，有必要回顧下大學的企業(yè)短期供給曲線。競爭狀態(tài)下的企業(yè)短期供給曲線是邊際成本曲線（MC曲線）在平均可變成本曲線（AVC曲線）以上的那一部分。

圖1：企業(yè)短期供給曲線

P指某時點價格，AVC指短期平均可變成本，ATC指短期平均總成本。為了便于理解，這里的平均可變成本可以簡化為企業(yè)養(yǎng)殖的現金成本投入。平均總成本可以簡化為現金成本投入+沉沒成本，也就是是企業(yè)在以前經營活動中已經支付現金，而經營期間攤入成本費用的支出，如固定資產、無形資產、遞延資產等。

P=ATC，收支相抵點，零利潤。

P>AVC

P

2、從牧原股份與溫氏股份的經營現金流倒推二者生豬養(yǎng)殖成本和現金成本投入區(qū)間

牧原股份2023年1季度,出欄生豬1384.5萬頭，經營凈現金流扣除非經常性收支和存貨變動余額為-4.05億元和凈利潤-12億元。計算得頭均損失現金流29.25元和頭均損失利潤86.67元。2023年1季度,牧原股份生豬出欄均重115.5公斤;換算每公斤損失現金流0.25元和損失利潤0.75元。

2023年1季度牧原股份出欄商品豬銷售均價14.75元/kg，依據上述數據進而推導出牧原股份養(yǎng)殖完全成本為15.5元/kg。牧原股份2022年末固定資產1064億元，折舊期限算20年（實際短于該期限）2023年1季度折舊費13.3億元；生產性生物資產（種豬和種雞)73.35億元，折舊期限算5年（實際短于該期限）2023年1季度折舊費3.67億元。二者合計16.97億元。計算得出頭均折舊費122.55元，和每公斤折舊費1.06元。進而推導出牧原股份養(yǎng)殖現金成本為14.44元/kg。

溫氏股份2023年1季度出欄量為559.5萬頭，經營凈現金流扣除非經常性收支和存貨變動余額為-3.17億元，扣除養(yǎng)雞虧損（9億元）后凈利潤-17.2億元。計算得出頭均損失現金流56.56元和頭均損失利潤307.42元。2023年1季度,溫氏股份生豬出欄均重118.9公斤，換算每公斤損失現金流0.48元和損失利潤2.59元。2023年1季度溫氏股份出欄商品豬銷售均價14.87元/kg（這里邊含有折舊攤銷），進而推導出溫氏股份養(yǎng)殖現金成本低于15.35元/kg（主要溫氏股份同時養(yǎng)殖雞豬，固定資產不好劃分）以及其完全養(yǎng)豬成本約為17.46元/kg。（此處可能漏掉一些現金因素，但是上述現金流進行了多處重要因素調整和企業(yè)實際的現金投入情況應該具備高度擬合度。）溫氏股份現有豬場竣工產能約4600萬頭，實際出欄目前是2000多萬頭，大概是設計產能的一半左右。這也就解釋了溫氏股份現金投入成本與完全成本差額比牧原股份現金投入成本與完全成本差額大的原因。因為牧原設計產能利用率遠高于溫氏股份。溫氏縮小差額唯一途徑就是，在融資條件允許和資金鏈大體安全的情況下，抓住每個季節(jié)性機會提高生豬出欄量。

從有關部門公布的2023年4月份全國規(guī)模以上生豬定點屠宰企業(yè)生豬平均收購價格來看，4月份的生豬價格，基本處于二者的現金投入成本線附近。既然2022年生豬的價格更低，行業(yè)虧損較多，養(yǎng)殖行業(yè)產能去化也才差強人意，2023年生豬收購價格明顯好于去年同期，行業(yè)去化又是多少，基本可以推斷。

三、關于代表性企業(yè)的利息費用的簡單分析

前面只考慮到經營現金流情況，再來算一下利息支出帶來的財務壓力情況。2022年末牧原股份短期借款292億元（23年1季度是407億元，強大融資能力體現，當然也潛藏一定財務風險）一年內到期非流動負債96.92億元，長期借款106億元，應付債券89.2億元，租賃負債43.85億元，合計有息負債為627.97億元。2023年1季度牧原股份財務費用支出僅僅7.10億元。

一方面規(guī)模企業(yè)利息率相對較低，另一方面是生豬養(yǎng)殖企業(yè)享受利息有財政貼息。如果是一般的工業(yè)企業(yè)財務費用會遠高于此。溫氏股份也還是類似情況。因此短時間內對頭部企業(yè)很難形成太大壓力，尤其是4月份開始豬價有所抬升的情況下，當然如果豬價急跌至出欄每公斤12元以下那是另一回事。但目前看不到這種極端情況。

四、結論

基于上述陳述理由，上市豬企實際操作和很多人想的想反，豬價不如預期但整體對現金流損失不大情況下，選擇的是在已有潛在產能基礎上逆勢增加生豬出欄量以便增加產能利用率，而不是減少生豬出欄。思考當下的養(yǎng)豬行業(yè)不能按照過去傳統小規(guī)模作坊模式思考，而是要站在工廠化大規(guī)模生產模式下的企業(yè)逆勢擴張模式來思考。要統籌經營現金流和支付融資支持和貼息補貼背景下龍頭企業(yè)自身強大的融資能力來綜合考慮給上市豬企帶來的經營持續(xù)性和養(yǎng)豬行業(yè)產能去化可能更準確些。

價格是自由市場最重要的那根指揮棒。在豬肉價格沒有大幅度低于現金投入成本之前，在沒有經歷令人痛徹心扉的虧損之前，寄希望于行業(yè)主動大規(guī)模去產能是不現實的。堅守豬周期的朋友們可能需要更多的耐心了。

$牧原股份(SZ002714)$ $溫氏股份(SZ300498)$ $巨星農牧(SH603477)$

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