昨天參與了#雪球基金調(diào)研團(tuán)#，這次調(diào)研的是安信基金的聶世林。

(資料圖片僅供參考)

他的投資理念是把市場(chǎng)上的投資類(lèi)型可以分為兩類(lèi)，一類(lèi)是偏右側(cè)的投資，就是不見(jiàn)兔子不撒鷹，什么時(shí)候公司業(yè)績(jī)開(kāi)始兌現(xiàn)的時(shí)候，我在右側(cè)買(mǎi)進(jìn)去。這種做法對(duì)絕大多數(shù)的投資者來(lái)說(shuō)是更為理性的，因?yàn)槲也挥贸袚?dān)很多的不確定性，什么時(shí)候看到報(bào)表業(yè)績(jī)開(kāi)始兌現(xiàn)的時(shí)候再買(mǎi)。

這種做法的問(wèn)題就在于，聶總認(rèn)為A股市場(chǎng)是一個(gè)強(qiáng)勢(shì)的有效市場(chǎng)，當(dāng)我看到了某個(gè)細(xì)分行業(yè)或者某些公司業(yè)績(jī)改善的時(shí)候，可能市場(chǎng)同行絕大部分的人都已經(jīng)看到了，基本上開(kāi)盤(pán)15分鐘內(nèi)這個(gè)消息就可以完全消化。所以這種做法站在一個(gè)長(zhǎng)期維度內(nèi)想要獲得超額收益，它在邏輯上是有一定的瑕疵的。但是要做到這一點(diǎn)也并不容易，因?yàn)锳股市場(chǎng)有這么多的細(xì)分行業(yè)，如果你都能在第一時(shí)間實(shí)時(shí)介入，也是一件非常困難的事情。

第二種做法就是在行業(yè)景氣度拐點(diǎn)的時(shí)候敢于重倉(cāng)買(mǎi)入。打個(gè)比方，我把市場(chǎng)上所有的投資人當(dāng)作一個(gè)整體來(lái)看待，這個(gè)整體對(duì)于一家公司的認(rèn)知大致是呈正態(tài)分布的。多數(shù)人對(duì)一家公司的認(rèn)知和了解，比如一些龍頭股，這些超級(jí)大白馬的認(rèn)知可能是位于中位數(shù)，就是不上不下，可能很難形成特別獨(dú)到的一些見(jiàn)解和看法。比如我知道的可能同行大家都知道，當(dāng)然可能會(huì)有少部分的投資人，由于他過(guò)去的從業(yè)經(jīng)歷，或者是他做研究的經(jīng)歷也好，他對(duì)這個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈上下游研究得非常深，可能他的認(rèn)知分位就是頭部的那3%或者是1%，也有少部分的投資人認(rèn)知連中位數(shù)都沒(méi)達(dá)到，可能是位于尾部的群體。

當(dāng)我們知道一個(gè)行業(yè)處于景氣度拐點(diǎn)的時(shí)候，往往是一些早期的產(chǎn)業(yè)的信號(hào)，這個(gè)時(shí)候一定會(huì)有一堆顯而易見(jiàn)的利空因素，比如當(dāng)下的新能源，或者是當(dāng)下的地產(chǎn)，可能會(huì)有一堆這種顯而易見(jiàn)的利空因素。同時(shí)可能也有部分公司盈利非常差，估值非常貴，在這個(gè)點(diǎn)可能只有那些認(rèn)知最理性的人，會(huì)根據(jù)這些早期的產(chǎn)業(yè)信號(hào)敢于重倉(cāng)買(mǎi)入，他會(huì)覺(jué)得這個(gè)行業(yè)的機(jī)會(huì)來(lái)臨了。當(dāng)然隨著這個(gè)邏輯一步步兌現(xiàn)，到慢慢地業(yè)績(jī)上的兌現(xiàn)，這個(gè)過(guò)程其實(shí)就是市場(chǎng)對(duì)這只股票的認(rèn)知差不斷收斂的過(guò)程。也就是說(shuō)從最早被這些頭部的1%、3%的投資者意識(shí)到這是一個(gè)機(jī)會(huì)，到開(kāi)始市場(chǎng)的中位數(shù)，多數(shù)人都發(fā)現(xiàn)了這個(gè)行業(yè)確實(shí)是景氣度發(fā)生了一個(gè)明顯的變化，到后面甚至是業(yè)績(jī)開(kāi)始兌現(xiàn)了，這樣一個(gè)認(rèn)知差收斂的過(guò)程，就是一只股票盈利最豐厚，也是最安全的一段，或者說(shuō)這也是一個(gè)基金經(jīng)理的核心價(jià)值所在。每個(gè)基金經(jīng)理只有在自己特定的能力圈范圍內(nèi)，才是最有可能捕捉到此類(lèi)機(jī)會(huì)，這也是創(chuàng)造長(zhǎng)期超額收益最靠譜的來(lái)源。當(dāng)然對(duì)不在自己能力圈范圍內(nèi)的一些行業(yè)和板塊，我的做法就是買(mǎi)右側(cè)，寧愿犧牲一點(diǎn)收益，等這個(gè)確定性更高一點(diǎn)，等到右側(cè)的再來(lái)買(mǎi)。這也很正常，如果說(shuō)這個(gè)行業(yè)不在你的能力圈，你想賺超額收益，這個(gè)在道理上也是不合情理的，所以這是第二點(diǎn)，就是關(guān)于成長(zhǎng)性或者景氣度方面的一些判斷。

第三關(guān)于估值。在聶總的框架里面，選股這塊估值相對(duì)的排序會(huì)比較靠后。因?yàn)樗J(rèn)為A股市場(chǎng)好公司大部分的時(shí)間估值都是偏貴的，只有在極少部分的時(shí)候才有可能以一個(gè)相對(duì)便宜的價(jià)格，或者合理的價(jià)格去買(mǎi)到一個(gè)好公司。當(dāng)然這個(gè)時(shí)候就非常考驗(yàn)?zāi)銓?duì)這家公司的認(rèn)知深度了，只有認(rèn)知最深的時(shí)候，才敢于在那些關(guān)鍵的時(shí)間點(diǎn)做出一些買(mǎi)賣(mài)的決策。比如在2021年2月的時(shí)候，你敢不敢賣(mài)出這些核心資產(chǎn)？在去年的10月最低點(diǎn)的時(shí)候，你敢不敢去加倉(cāng)這些核心資產(chǎn)？

投資當(dāng)中最大的風(fēng)險(xiǎn)是你重倉(cāng)個(gè)股長(zhǎng)期邏輯看錯(cuò)的風(fēng)險(xiǎn)。應(yīng)該減少這種判斷失誤的概率。通過(guò)組合的方式達(dá)到一個(gè)相對(duì)的平衡。這也是真正花時(shí)間和精力可以不斷改善和提高的地方。

目前認(rèn)為港股已經(jīng)是充分調(diào)整了。很多風(fēng)險(xiǎn)出清的比較徹底。但港股操作要比A股難一些。

我梳理過(guò)聶總的持倉(cāng)，發(fā)現(xiàn)總能在周期股上賺錢(qián)。比如中國(guó)巨石，萬(wàn)花化學(xué)等。去年減持了兗礦能源。我問(wèn)是否還有煤炭持倉(cāng)，他不能說(shuō)。但說(shuō)煤炭提升估值的難度比較大。因?yàn)檫@些年煤炭業(yè)績(jī)都比較好。

我問(wèn)了3個(gè)基金經(jīng)理，目前都做了減倉(cāng)煤炭的動(dòng)作。

大都看好地產(chǎn)。認(rèn)為真正有出清，政策不會(huì)更壞了。聶總的能力圈是地產(chǎn)汽車(chē)和農(nóng)業(yè)。

被問(wèn)及最近大火的人工智能，聶總是這樣回答的：像ChatGPT當(dāng)前演繹的機(jī)會(huì)，可能每個(gè)人都能感覺(jué)到，這種技術(shù)未來(lái)有無(wú)限的可能，未來(lái)的盈利一定非常廣闊。它這個(gè)盈利的方差對(duì)這類(lèi)公司就變得特別大，那我們?cè)诠烙?jì)這種企業(yè)未來(lái)盈利的時(shí)候，這種思維模式可能就完全不適應(yīng)了。但是你說(shuō)這類(lèi)企業(yè)有沒(méi)有價(jià)值呢？它一定是有價(jià)值的，所以這類(lèi)企業(yè)投起來(lái)難度更高，或者確定性就會(huì)低很多。我們不能光憑著這些自上而下開(kāi)幾個(gè)發(fā)布會(huì)，這個(gè)發(fā)個(gè)模型，那個(gè)發(fā)個(gè)模型就去買(mǎi)了。這個(gè)就更難確定了，就是你到底怎么樣給它估值，從而決定是買(mǎi)還是賣(mài)。尤其是遇到這種情況，如果跌30%，你到底是加倉(cāng)還是止損呢？這個(gè)問(wèn)題無(wú)法解決。所以對(duì)這類(lèi)公司的買(mǎi)賣(mài)時(shí)間點(diǎn)較難把握，所以這類(lèi)公司相對(duì)參與的比例也會(huì)小一點(diǎn)。

總的來(lái)說(shuō)聶總是平易近人的一個(gè)基金經(jīng)理，真誠(chéng)交流展現(xiàn)真實(shí)的自己。非常博學(xué)，每個(gè)問(wèn)題都講的非常深入。速記稿還要認(rèn)真的看兩遍。

再次感謝安信聶世林的分享，謝謝！

有機(jī)會(huì)還是要參加#雪球基金調(diào)研團(tuán)#@@今日話題

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